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扯下WeWork最后一块“遮羞布”

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钛媒体 2019-09-11 18:12 抢发第一评

WeWork慌了。

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华尔街日报消息称,WeWork正在推敲降低IPO目标估值,从本来的470亿美金,估计直接腰斩到200亿美金以下。

在八月中旬向SEC提交上市请求后,外界对WeWork的质疑随之涌来。金融时报指出,公司最大年夜的投资者日本软银,乃至由于市场平淡的反响,敦促其弃置IPO筹划。

本次市场的遇冷绝非忽然。

经久以来,WeWork深谙投资人和本钱圈的游戏规矩,总是能以“好看标财报数据”在浩大北美互联网公司里崭露头角。

猖狂扩大的公司,并未发觉手中囤积楼盘和经久租赁合同的风险。在经济阑珊的某个节点,便会堕入资金断流的窘境。这些风险裸显现了WeWork在狂飙突进中的“虚假”。

我们从招股书和大年夜量地下信息里,试图解释以下几个成绩。

1、自觉扩大下,WeWork延长与业主租赁合同,究竟在财务上存在甚么风险?

2、数据真假难辨,对标竞争者,WeWork的估值究竟水有多深?

3、企业管理纷乱,Adam家族究竟从WeWork拿走了若干钱?

这些成绩的答案,可以赞助我们懂得WeWork的真实财务状况,断定其作为“二房东”的贸易形式本质。

01 猖狂的扩大

2008年美国次贷危机以后,掉业率上升了快8个点。大年夜量中小公司开张,曼哈顿的写字楼闲置,第五大年夜道上衣衫褴褛的流浪汉,上一秒照样华尔街西装革履的操盘手。

写字楼的业主急得发慌,银行的存款每天缩水。WeWork的出生有如神助,把酒店形式引入办公租赁市场,处理了中小公司和楼盘业主的合营窘境。

拿到面积较大年夜的套内空间后,切割成面积更小的隔间,根据用户需求重新装修改革,并供给所谓的配套举措措施办事,这和中国用户如今罕见的自若、蛋壳公寓的“租房+管家”形式,其实大年夜同小异。

北美投资圈的奇异的地方就在于,技巧导向的公司和“会讲PPT”的公司,都能在这片地盘上淘金挖矿。WeWork搭上了“共享经济”的慢车,摇身一变就成了“改变人类任务方法”的创新者。

WeWork的第一道杀手锏,是猖狂的扩大。

这一秒拿到投资人的钱,下一秒就去开分店。在2017年至2018年之间,WeWork每个月扩大的空间,在1.4万平方英尺到2.8万平方英尺之间。

这类扩大猖狂到甚么程度,数据比较一下就知道。

行业最老牌的灵活办公办事商IWG,1989年成立于比利时。花了30年,IWG才具有5000万平方英尺的空间。而2017年WeWork只要1000万平方英尺,到2018岁尾,这个数字就变成了4500万平方英尺。

但此时,它的会员数量仅仅是IWG的五分之一。

扯下WeWork最后一块「遮羞布」

(图片来自于recode,更新于美东时间2019年8月14日上午11.20)

空间的极致应用,是WeWork的第二道杀手锏。

它并购了一家3D修建平面模型公司Case,对修建的某一楼层停止逐一扫描,详细懂得门窗的高度和地位,空调和消防所占据的高度比重,从而将修建本钱降低10%,空间应用率进步到15%以上。

根据美国工会统计的数字,在美国,人均办公应用面积是250平方英尺,WeWork只要50平方英尺。被用到极致的空间进步了坪效,毛利是以达到30%~40%。

这类高歌大进的扩大让投资人脍炙人口。他们活在一种错觉里,投下去的钱每分都被真金白银地花在了刀刃上,WeWork的国土每天都在扩大年夜。

02 隐蔽的风险

商战汗青上,经过过程烧钱来敏捷占据市场的打法曾经被验证过可行性。我们曾经见证过的,外卖大年夜战和打车市场,都是如此,或有一家杀出血路,成为巨擘,或有两家凹陷重围,难分别足。

结合办公空间也不例外。2012年到2018年之间,北美共享空间市场上涌入了更多竞争者,如Industrious、Serendipity和专做女性办公的The Wing。这让WeWork认为压力,拿地速度加倍奔驰。

为了从竞争者手上抢下目标楼盘,WeWork平日会开出更高的年租金或租期更长的合同,博得业主喜爱。

固然,这类做法可以或许率先卡位,但异样存在风险。

起首就是地理地位带来的高租金。

一向以来,WeWork和一家名为Factual的科技公司协作,将不合地点周边的咖啡店、购物商场、餐厅、酒吧和健身房等一系列数据作为评价目标,停止综合评级打分,从而选出性价比最高的签约地点。如此一来,WeWork可以最快地签下目标地段,并开端寻觅用户出场。

这类方法让WeWork的点位集中在城市的核心商圈和黄金地段。并且,这些城市都是政治经济和文明高度繁华的一线城市,如纽约、旧金山、洛杉矶、西雅图、华盛顿特区、波士顿和伦敦。

反之,IWG的点位分布于世界1000多个城市,个中相当一部分位于经济程度较低的拉美区域。就每平方英尺要向业主付出的租金本钱来看,WeWork点位集中于高溢价城市,这让其比IWG面对更多的风险和资金压力。

更加严重的是,经久租赁合同很轻易让WeWork堕入现金流缺乏乃至中断的危局。

今朝,WeWork承租的楼盘合同,均匀年限在15年,个中71%的合同在2024年今后到期。IWG没有表露详细的租约均匀年限,但其只要37%的合同在2024年及以后到期。

不只将来须要付出租金的楼盘比例低于WeWork,IWG须要付出的租金总额也远远小于敌手。今朝IWG集团旗下一切楼盘的将来敷衍租金在70亿美金阁下,而WeWork这一数字曾经达到了340亿美金。

一个隐蔽的旌旗灯号是,这几年IWG赓续清退手中的租赁楼盘,宁可付背约金也要提早解约租赁合同。

美国自力机构资深分析师David Trainer认为,WeWork今朝的扩大打法实用于经济下行时代,赓续增多的用户租下WeWork的空间并付出足够多的租金,才能减缓WeWork敷衍业主的账款压力。

但实际是,不管是美国照样欧洲乃至全球,都处于经济下行期。

国度和地区之间的贸易抵触正在加重,中小公司的营业赓续紧缩,始创企业更是每天心有余悸。经济不稳定身分还在增长,在某一个节点上,假设WeWork有力付出业主租金,就很能够堕入资金断流的地步。

03 数据的眼前

某种程度上,WeWork是明知山有虎,偏向虎山行。它不是没发觉这类危机,而是曾经进退维谷了。

财报上掩盖的宁靖,和路演中的豪情弥漫,是WeWork逝世力塑造的完美笼统。

有个成绩细想很奇怪的。一家高速扩大,如此有前景的公司,营收从2017年的8.86亿美金上升到2018年的18亿美金,直接翻了个番,但利润,也就是真正意义上的“现金流”,却从负债12亿美金改变成负债22亿美金。

CNBC征引美国经济司数据称,WeWork的生长头绪正处于美国最长的经济扩大期,假设此时都不克不及产生增量现金流,还要待甚么时候?

扯下WeWork最后一块「遮羞布」

退一步讲,即使现金流为负本身并弗成怕,边沿利润供献率的降高攀是不克不及忽视的成绩了。

按照招股书的地下信息,在剔除一切的行政、发卖和点位扩大的运营支出后,WeWork2019年第一季度的边沿利润供献率同比降低三个百分点。

作为经济学范畴的重要目标,边沿利润供献率代表了企业和产品的盈利才能,它的降低暗示公司盈利才能的缺乏。

按理说,在经过了公司生长和团队磨合后,WeWork的运营和管理本钱在赓续降低,外部整合和调和效力赓续晋升,盈利才能怎样还降低了呢。

谎话一旦开端,就要用有数个谎来圆。从创业之初,WeWork在数据上就不敷坦诚。

2015年,公司对外发表一份融资演讲稿。

这份报表并没有把“签订经久租赁合同拿到的租金优惠”按照标准管帐准绳GAAP计入账面,也就是平日意义上的把优惠分摊到每年,而是把这笔优惠直接从初始租金中扣除,在账面上让初始租金(也就是企业的初始本钱)大年夜大年夜降低。

“这个战略让WeWork关于投资人和分析师来讲,有着更高的支出预期。”David A. Kessler, 一家咨询机构的房地产事业部总监指出,这类小聪慧还应用在WeWork的建造和装修本钱上。罕见的做法是,WeWork让房东来承当绝大年夜部分的空间设计和改革费用,作为交换条件,他们会和房东延长租赁合同的年限。

我们在前文曾经讲过,延长租赁合同的做法,实际上相当风险。

不过就账面而言,空间装潢和改革费用的剔除,让公司初始本钱的数字更加好看。本钱市场有来由信赖,这是一家本钱控制异常优良的公司。

本钱圈里罕见的公司类型有两种,To B或许To C,但这二者都离开不了To VC的本质。WeWork从写字楼办公租赁营业这条赛道里跑出来,一向想要吃掉落行业里传统玩家的份额,但整整五年来从未敢和传统巨擘正面Battle。

波士顿物产公司,成立于1970年,股票代码BXP,是一家自我管理的房地产投资信任基金(REITs)。今朝BXP为美国最大年夜的A级写字楼物业一切者,管理者和开辟者之一,具有五大年夜市场:波士顿,纽约普林斯顿,纽约,旧金山和华盛顿特区。

根据美国自力咨询机构NEW CONSTRUCTS, LLC的分析数据,用相对估值法来计算WeWork和BXP的市值,可以更加明白地看到二者将来的收益比较。

福布斯分析该数据并指出,对标来看,WeWork假设要证明470亿美金的估值(Shareholder Value)没有水分,它的NOPAT Margin(税后净营业利润率)必须达到30%(类似于BXP今朝的营业状况),并且在接上去的九年里,年复合增长率(Total Operating Revenue CAGR)达到30%。

扯下WeWork最后一块「遮羞布」

(数据来源:NEW CONSTRUCTS, LLC )

从数据计算来看,即使WeWork今朝达到和BXP雷同的NOPAT,只需年复合增长率没有逾越30%,估值就弗成能达到470亿。假定年复合增长率是20%,那么它今朝的估值只要126亿美金。

扯下WeWork最后一块「遮羞布」

北美私募市场曾经乐不雅地猜想,WeWork可以在2027年完成波士顿物产公司两倍的NOPAT。但从今朝的局面看来,WeWork的NOPAT不只远远低于BXP,还出现持续走低的态势。超出BXP,听上去真的像一个笑话。

扯下WeWork最后一块「遮羞布」

图片来源:NEW CONSTRUCTS, LLC

04 小我的荷包

大年夜多半创业者心知肚明的是,贸易公司的成功,绝不是PPT上数据堆出来的繁花似锦。

当数据经不起推敲时,谎话就不攻自破了。

但成绩是,大年夜众见过很多掉败的创业公司,但很少有把全部身家赔上的创业者,特别是这类明星公司的领袖。

福布斯、财富杂志、华尔街日报和Pictchbook等多家媒体报导指出,WeWork企业管理和资金活动中存在操作不标准和不公道异动。

  • 起首,开创人Adam Neumann自己居然是公司的房东。这意味着,WeWork每年都须要向Adam自己付出巨额的租赁费用。同时,WeWork放贷给Adam自己,来购买WeWork以后租赁的房产,存款利率低于1%。这一前一后的操作,等因而Adam白手套白狼。向公司假贷买房,然后租给公司应用,用租金了偿存款。

  • 2019年7月,WeWork重组时,公司为了买下「We」这个系列商标,付给Adam590万美金。

  • Adam的老婆Rehekah是WeWork的结合开创人之一并担负教导营业线(WeGrow)的首席履行官。公司外部成立一个委员会,Adam的老婆是三名成员之一。这个委员会的义务是万一在今后的十年里,Adam产生不测,他们合法代替Adam并享有照应权力。

  • WeWork今朝采取的两重股权构造让开创人Adam Neumann对公司有相对控制权。

扯下WeWork最后一块「遮羞布」

从招股书地下信息来看,虽然WE Holdings LLC今朝是最大年夜股东,Benchmark、J.P. Morgan和Softbank是重要股东,但Adam自己具有投票权更高的B类浅显股和C类浅显股,和A类浅显股一股一票不合,B类和C类享有一股20票的表决权。并且,C股一栏只要Adam享有。加权计算,Adam将具有总投票权的50%以上。

值得留意的是,这些股票在出售或让渡时保存其权力,而不是转换为浅显股。

华尔街日报报导指出,Adam和家族成员今朝曾经套现7亿美金。

05 房地产经济

中国人的触网汗青,到明天,恰好25年。

1994年,中国获准参加互联网。2000年,搜狐、新浪、网易三大年夜门户网站在美国纳斯达克斯挂牌上市。

前面的十年里,互联网真正参与并改变的家当是外卖和出行,还有BAT所搭建的搜刮、社交、付出等生态圈。

在全球今朝31亿办公人群中,移动办公人群达到13亿,逾越三分之一。明显,图书馆、咖啡馆、购物中间等公共空间存在搅扰多、搜集不稳定、隐蔽性差等成绩,其实不克不及完全满足办公需求。

在这31亿人中,亚洲和中国的机会在于,一是创业海潮带来的市场增量,二是千禧世代占亚洲休息力总数的50%阁下,逐步成为休息力市场的主力军。他们寻求灵活的任务形式,更情愿选择共享办公空间。

Deskmag的数据显示,全球共享办公应用者均匀年纪为36.4岁,亚洲地区参与人员年纪最小,为30.8岁。从教导程度上看,大年夜学本科以上的用户占据86%,个中研究生及以上人员达到了45%。

从2007年到2018年,除WeWork、Regus等国外结合办公办事商进入中国外,我国逐步构成了优客工厂、SOHO 3Q、氪空间、妄图加、方糖小镇等近300家外乡共享办公品牌。截至2016年,全国有逾越3500家运营商,供给工位逾越10万个。

共享办公的鼓起,在必定程度上也减缓了写字楼和商品房的库存压力。

感恩梁行查询拜访显示,2014年至2016年时代,国际一二线城市新增甲级写字楼供给量2559平米,相当于前三年的3倍。国度统计局数据指出,截至2016年11月,国际商品房待售面积7亿平方米, 空置率整体较高。

一个很重要的差别是,“共享办公”和传统的办公租赁营业比拟,由于社交属性的凹陷,会带来很强的知识外溢和信息活动,休息者之间资本置换的能够性将大年夜大年夜晋升。同时,共享办公办事商可以或许对办公基本举措措施和配套办事供给有力支撑,始创企业的人员设备、时间管理等漂浮本钱可有效降低。

这就是从单一的“二房东”向平台型办事的改变。

眼下的成绩是,由于平台孵化才能和资本调和才能较弱,对入驻始创企业的行政、司法和税务任务培训无限,对企业贸易形式和管理办法的指导也比较广泛。始创企业既被租金所困,又不克不及在短期内完成贸易生长的快速奔腾。

创业团队能活过第一年的不到10%,能活过第二年的不到5%,第三年还能保持上去的,少之又少。他们的续租才能无限,这关于支出重要依附租金的共享办公行业来讲,风险极高。

假设空间的入驻率不克不及达到必定量级,收益就不克不及保持地租本钱,一旦增值办事的盈利无限,竞走的唯一助推器就只能来自于股权融资。

这形成了一个困局。

行业跑马圈地,自觉扩大,只是把本身当作一个空间处理筹划和产品。重资产轻运营成了凹陷成绩。

即使在WeWork如许的行业大年夜公司里,积聚多年的用户数据,也只能应用在一些简单的场景。比如,若干平米的空间里,装备几个会议室,须要多长的德律风线,盥洗室的男女比例若何公道设备。

有理财脑筋的,把公共空间租出去做线下小型活动的分享和路演,让单位面积的盈利率进步一点儿。

现实上,在共享办公这个行业,很好看到互联网技巧冲破性的革命和创新。其本质是经过过程对固定资产的运营和增值办事来完成盈利。骨子里,WeWork冲击IPO,既不是互联网经济,更和科技没啥关系,其本质照样房地产经济。

最后一块遮羞布被扯开时,WeWork很能够毫无抵挡之力。

扯下WeWork最后一块「遮羞布」

(图为WeWork高层名录)

这家分布于全球29个国度的111个城市,具有528个点位的行业抢先者,一个号称技巧抢先、高速奔驰的互联网公司,居然连个首席技巧官(CTO)也没有。

一味依附于融赞助力,沉醉于精细PPT和煽情路演的WeWork,假设不克不及讲清楚盈利途径,扭亏为盈,共享经济的故事再动人,生怕也很难感动投资机构和股平易近了。

所属栏目: 企业办事
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